银华恒利固定收益型养老金产品 18Ca02

【市场回顾与运作分析】

• 2026年二季度经济基本面走弱，除出口外多数指标回落，“K型”分化格局强化，呈现供强需弱、外强内弱特征。
• 出口链和科技相关领域仍是主要支撑，但内5需指标进一步恶化，社零消费与固定资产投资同时负增，居民消费意愿及地方政府投资意愿不足构成主要拖累。
• 通胀方面，CPI 和PPI 同比继续走强但斜率放缓，原油、化工、有色及 AI相关链条是主要驱动。
• 货币政策方面，资金面从4月的极度宽松逐步回归中性，央行通过收紧公开市场操作、暂停逆回购投放传递调控信号，并于6月25 日公告将增加隔夜逆回购操作品种，DR007均值从4月的1.35%升至6月的1.44%。
• 债市方面，二季度收益率整体震荡下行，推动因素包括资金面偏松、经济金融数据走弱、中东局势缓和及通胀回升可控。
• 4月受益于国内资金面大幅宽松与基本面边际走弱。
• 5月油价回落带动通胀预期下行，叠加经济数据偏弱与资金宽松继续推动收益率下行。
• 6月虽基本面仍弱，但央行上旬大额净回笼令多头情绪降温，下旬央行加大投放并释放新工具信号后，做多情绪有所修复。
• 截至6月30日，10年国债下行8BP，10年国开下行17BP。
• 操作方面，今年二季度债市在流动性充裕驱动下走出牛市行情，后随着央行净回笼和态度边际转换有所回调，6月下旬开始窄幅震荡，本产品在4月上旬提高久期，把握超长端期限利差压缩机会，5月积极提高久期和杠杆，较大幅度提高利率债仓位，尤其是品种利差具备优势的政金债，6月对绝对收益较低的普通信用债和私募债进行处置，并对前期表现较好的政金债减持止盈，期间根据品种利差对二级债和永续债进行切换操作。
• 产品在品种策略上，根据性价比比较，在超长利率债、长期利率债、普通信用债、永续债、私募债等品种之间进行切换，不断优化持仓结构，针对私募债未来进行市值法计价的转变，对收益较低的私募债进行一定力度的处置，防御品种利差走阔。
• 转债操作上，根据估值和性价比进行优化调整，二季度权益和转债市场整体波动较大，根据估值相对变化进行转债和二级债基的切换，并积极寻找结构性交易机会。

【后市展望】

• 展望下半年，经济压力仍然较大，全年经济大概率呈现“两头略高、中间低”的U型走势。
• 出口受全球制造业周期与 AI结构性支撑，预计延续强势，但价格贡献上升、数量贡献下降，加之进口成本上升压缩贸易顺差，实际经济贡献可能弱于表观数据。
• 投资方面，虽然“十五五”开局年与政策要求“促进投资止跌回稳”带来一定支撑，但“正确的政绩观”、“反内卷”、统计督查及地方项目不足对实际落地形成约束。
• 消费方面，“以旧换新”政策透支效应显现，居民消费能力和意愿6不足仍有约束，预计社零消费维持低位震荡。
• 金融条件方面，信贷持续偏弱，全年回落态势难有根本改变，但政策若阶段性发力可带来社融边际企稳。
• 政策方面，二季度财政力度明显减弱，经济读数随之回落，预计二季度实际增长可能落于政策目标下沿，但考虑到经济增速的区间目标具有一定容忍度，7月政治局会议预计以存量政策加快落地为主，实际执行效果仍需观察地方政府行为与实物工作量。
• 债市方面，中期对市场保持谨慎乐观，预计利率以震荡略偏下行为主，上行风险可控但下行空间同样受限。
• 此外阶段性的信用热点事件也值得关注，如终止评级排查全面铺开可能带来信用利差阶段性分化，同时关注众邦银行等信用风险事件对市场情绪及流动性的影响。
• 未来操作方面，基本面弱复苏的格局尚未结束，市场高度关注的资金面目前来看也不具备大幅收紧的条件，为债市整体稳定打下基础，此外理财季节性回流后对短端尤其是信用债形成支撑，扰动因素在于政府债可能加速发行在三季度形成集中供给，以及资金面虽然大幅收紧可能性低，但央行明确了利率管制方式后也难以再现流动性极度宽松格局，因此整体看债市风险虽然不大，但是操作空间相对逼仄，核心关注资金面变化对债市的边际影响，以及政府债供给加速对超长端的扰动，信用方面关注市场风险偏好对等级利差的影响。
• 转债操作上，权益市场分化格局下预计维持宽幅震荡格局，市场风格预计仍将维持科技主线，转债资产作为股票映射，维持高波动特征，随着转债中位数价格和估值压缩，配置价值略有修复。
• 后续重点关注核心主线，针对偏股转债关注轮动兑现，同时在调整过程中积极考虑配置优质偏股和双低标的。

【风险提示】

• 债市方面，中期对市场保持谨慎乐观，预计利率以震荡略偏下行为主，上行风险可控但下行空间同样受限。
• 此外阶段性的信用热点事件也值得关注，如终止评级排查全面铺开可能带来信用利差阶段性分化，同时关注众邦银行等信用风险事件对市场情绪及流动性的影响。