易方达稳健配置二号混合型养老金产品 11B002

【后市展望】

• 4月A股短暂下跌后持续反弹，月末再度趋向波动，主要指数普遍收涨。
• （1）节奏上，月初市场延续前期的滞胀交易惯性，指数短暂下跌。
• 中上旬地缘局势出现超预期停火信号，触发风险偏好修复，指数企稳反弹。
• 中下旬地缘边际缓和驱动美元避险溢价挤出，跨境流动性环境趋于充裕，市场反弹加速。
• 月末地缘局势反复叠加美联储偏鹰信号，美元企稳回升，流动性宽松边际收敛，指数转入波动。
• （2）结构上，科技大类领涨全市，风险偏好修复叠加业绩验证构成核心驱动，电子、通信等板块一季报超预期，在充裕流动性环境下估值弹性显著放大。
• 5月A股由上涨转为震荡，市场波动较前期有所放大。
• （1）节奏上，上半月内外利好共振推动指数上行，国内出口高增与稳增长政策延续，国际层面中美关系取得积极进展叠加霍尔木兹海峡通航预期升温，共同压缩地缘风险溢价。
• 下半月海外流动性预期收敛成为主导变量，美国通胀超预期推动美债长端利率上行，高无风险利率对科技高估值板块形成压制。
• （2）结构上，科技大类围绕AI主线持续演绎，产业景气趋势强化叠加海内外算力资本开支持续兑现，行情向上游材料环节扩散。
• 周期大类整体承压，高油价构成成本端压制，内需偏弱拖累顺周期品种表现。
• 消费大类与红利大类均表现疲弱，社零增速放缓制约消费板块基本面，科技行情的持续演绎则对红利板块形成资金虹吸。
• 6月A股先跌后涨，波动进一步放大。
• 创业板指与科创板指领涨。
• （1）节奏上，月初国内流动性边际收敛与经济数据走弱形成共振，央行短期资金净回笼叠加PMI回落至荣枯线、社零同比转负，压制市场风险偏好。
• 海外美国非农超预期推升降息延后预期，亦对科技估值构成约束。
• 中旬起地缘局势进一步缓和，叠加海外科技巨头密集释放积极财务指引、国内政策将AI大模型纳入科创板重点覆盖领域，产业利好频发驱动指数企稳反弹。
• （2）结构上，科技大类继续领涨，全球AI产业景气趋势强化、海外科技标杆事件提振信心与国内政策红利形成共振。
• 周期、消费大类整体收内需偏弱的制约。
• 红利大类与科技走势节奏相反，月初避险情绪升温阶段资金阶段性流入，但随后风偏回升、科技重拾升势，红利再度走弱。
• 我们对股市持中性观点：一方面，短期市场波动可能放大。
• 内需修复斜率偏缓，企业盈利全面改善仍需等待，叠加国内资金面边际收敛、海外紧缩预期升温，估值扩张受到明显约束，市场上涨节奏受到一定制约。
• 另一方面，指数不存在系统性下行风险。
• 海外层面，美伊协议落地后大宗商品价格逐步企稳，美国通胀年内高点基本确认，叠加临时就业提振效应消退后就业数据有望温和回落，美联储最鹰派的阶段大概率已过。
• 国内层面，稳增长政策持续托底，经济运行整体平稳，基本面不具备持续大幅下行的基础。
• 二季度实际经济增长边际放缓，但仍处于政策的合意区间。
• 新旧动能切换、内外需走势分化的格局延续，同时在输入性通胀带动下，PPI较年初预期更早转正，CPI温和回升但向上弹性有限。
• 从2025年四季度以来，外需持续对中国经济形成拉动，这一趋势在二季度进一步强化。
• 拆分来看，出口高增来自三方面因素的共同作用，分别是全球AI产业增长带动、美国补库周期对非AI出口的拉动、及中美贸易战缓和后中国出口份额的回升。
• 往后看这三个因素预计仍将持续，也是我们对于出口增速相较市场更为乐观的主要原因。
• 但另一方面，在出口高增的情况下，新增政策出台的必要性下降、财政也有所退坡，这进一步拖累了内需的表现，加剧经济K型分化格局。
• 居民消费增速低迷，房地产仍在依靠市场的自发出清，当前虽然一线城市的量价有初步企稳迹象，但广泛的低线城市仍有压力。
• 与经济的表现相对应，权益市场的分化在二季度也愈发极致。
• 具备业绩确定性的AI产业链、出口链等新经济概念板块在二季度录得较大涨幅，而与传统经济相关的消费、地产链股价则持续走低。
• 报告期内，随着中东地缘事件的平息、全球AI资本开支和盈利能力的不断上修，产品大幅提升权益仓位，持仓进一步向电子行业集中，并减持医药、非银等偏内需与顺周期行业个股。
• 展望下半年，我们认为经济K型分化的格局仍将延续。
• 一方面，我们观察到AI确实对出口和相关企业利润形成显著带动、行业资本开支周期开启，但对经济整体的拉动作用有限，这是因为在当前供给约束的环境下，巨额AI需求最终主要大幅推升价格，对物量的进一步带动有限。
• 同时AI的通胀效应对传统的需求还存在挤出效应。
• 另一方面，财政选择在出口高增时退坡，这进一步推动内生需求转弱，地产下跌导致的居民财富缩水尚难以依靠AI带来的财富效应弥补，内需相关行业的修复仍需要漫长的时间。
• 而我们对出口的判断依然相较市场更为乐观，除了AI产业扩张带来的出口高增目前来看尚无走弱的迹象，同时随着美国开启补库周期，对非AI产业的出口也将形成拉动，我们已经在5月的出口数据中看到一些端倪，未来这一趋势预计仍将延续。
• 基于上述判断，产品仍将主要的风险敞口暴露在外需相关的AI、高端制造等板块，规避内需相关的消费、地产链等行业，同时在市场波动的过程中积极把握交易型机会，为持有人提供更好的中长期回报。
• 2026年二季度，债券市场收益率整体震荡下行，结构上呈现出一定的平坦化趋势，10年期国债收益率从1.80%附近下行至1.70%附近，30年期国债收益率从2.35%附近下行至2.20%附近，3年期AAA信用债收益率从1.75%附近下行至1.65%附近，长端利率债表现优于信用。
• 归因来看：(1)货币政策在经济复苏初期继续保持宽松，债券市场资金面低位稳定运行，但央行边际有所收紧，资金成本中枢有所上抬。
• (2)机构行为因素的负面影响较2025年明显缓解，银行、保险类机构债券配置需求上升，其他非银类机构债券配置力量稳中有进，长端利率的需求有所修复。
• (3)经济增长呈现分化，结构上内需仍偏弱，债券对于经济复苏的定价水平相对有限。
• (4)地缘冲突缓和，通胀担忧缓解，超长端利率债表现有所改善。
• 转债跟随股票市场同向运行，但成分券中科技含量相对较低，同样呈现分化，但季度取得正向涨幅。
• 债市中期区间震荡，短期久期适度积极，结构上偏向长端利率。
• 中期区间震荡格局未破(3-6M)，①并没有看到内需企稳或政策发力的明显迹象，反而通胀周期可能逐步进入下半场。
• ②但资金利率回升至合理水平，债券对各主要因素的定价也相对充分，上下空间受限。
• ③超长债利差或有压缩机会，驱动力在于配置盘能否部分回归。
• 短期久期适度积极(1-3M)，基本面支撑仍在，通胀压力可能缓解，货币压力可控，但亦需提防Q3季节性变盘风险：核心因素包括：①经济走势：“强出口 + 弱内需”的局面在延续，AI产业支撑出口，但对内需推动有限。
• ②通胀（预期）：黄金、原油、工业品价格增速都出现了回落，输入/成本型通胀压力有望缓解。
• ③历史上看，DR001低于7D OMO是常规状态，资金价格进一步上行的可能性很低，更可能回落。
• 产品二季度基于整体震荡、结构分化、短期有一定收益率下行机会的市场判断，适度增加久期，底仓信用债继续积极操作，作为配置主力。
• 仓位方面整体较为积极，把握了套息价值。
• 底仓信用品种上着重于银行二永、产业永续债、隐含AA+普债、ABS、私募等品种的配置，未进行资质下沉，主要获取流动性溢价。
• 继续积极配置私募债，保持产品稳定类资产占比，为后续收益打下更好的基础。
• 转债及类权益方面，考虑到产品的灵活配置定位，配置比例基本保持在中性水平，主要以稳健型二级债基、转债个券为主。
• 产品将继续以绝对收益目标为导向，在控制好回撤的前提下力争积累收益。
• 久期保持当前中性略偏积极水平，以信用债及长端利率为主，杠杆仓位保持当前偏积极水平，灵活把握后续市场结构性机会。
• 信用广谱利差水平一般，但部分期限、品种价值尚可，后续该类机会的把握将是底仓的操作重点，当前以银行二永债、产业永续债、隐含AA+普债、ABS、私募等品种的配置为主，关注套息、骑乘、轮动机会，同时继续坚持不进行信用资质层面的下沉。
• 基于产品灵活配置的定位，将继续合理补充稳定类资产比例，优化净值表现。
• 转债及类权益方面，整体观点中性，结合产品定位，将保持配置比例，以稳健类二级债基为主，配合部分转债个券，聚焦于优选的低溢价率弹性品种。