人民养老灵动创睿混合型养老金产品 RBB003

【市场回顾与运作分析】

• 6月债券市场整体呈现“收益率低位震荡、曲线小幅陡峭、信用票息仍占优、转债随权益修复”的格局。
• 与5月利率债偏强不同，6月债市核心支撑来自两大逻辑：一方面，5月消费和投资偏弱、地产继续下行，叠加央行维持流动性合理充裕，为债市提供底部支撑。
• 另一方面，PPI继续上行、6月PMI重回扩张、海外美债收益率高位波动以及政府债供给扰动，限制长端利率进一步下行。
• 2季度国债、中债总全价、金融债、中证转债、中期票据、公司债、企业债、短融的涨跌幅分别为0.61%、0.49%、0.33%、7.58%、0.49%、0.43%、-0.41%、0.41%。
• 本年以来国债、中债总全价、金融债、中证转债、中期票据、公司债、企业债、短融的涨跌幅分别为0.78%、0.63%、0.41%、6.12%、1%、0.89%、-0.56%、0.88%。
• 6月A股整体呈现“指数震荡分化、成长风格极致、市场广度收窄”的特征。
• 5月震荡整固后，6月资金集中涌入AI算力、半导体、光通信硬科技主线，上半年收官来看，主要指数多数上涨，主要由大市值科技和高景气权重贡献。
• 科技市值提升的同时提高了部分宽基指数的科技含量，再次强化了资金对科技方向的配置。
• 但与此同时，市场广度并不理想，非主线中小市值、传统消费、地产链和部分低弹性红利品种表现相对弱，说明6月权益并非全面牛市，而是“科技主线驱动下的结构性上涨”。
• 2季度上证指数、深证成指、创业板指、沪深300、中证500、中证800、中证1000、中证2000、万得全A的涨跌幅分别为5.2%、20.24%、36.35%、11.9%、18.56%、13.71%、15.62%、7.78%、12.82%。
• 本年以来上证指数、深证成指、创业板指、沪深300、中证500、中证800、中证1000、中证2000、万得全A的涨跌幅分别为3.16%、19.82%、35.58%、7.55%、20.97%、11.12%、15.99%、9.1%、11.52%。

【后市展望】

• 海外：美国经济呈现“增长仍有韧性、通胀压力仍偏粘性、货币政策继续观望”的组合形态。
• 美国一季度实际GDP维持正增长，但二季度消费、制造业景气走弱，经济增长动能边际降温。
• 就业市场延续温和降温，非农新增就业持续低于市场预期，薪资增速回落。
• 前期推升通胀的中东地缘油价溢价大幅出清，国际原油连续回落，5月核心CPI、核心PCE同比同步下行，通胀回落进程重回正轨，但绝对水平仍显著高于2%政策目标区间。
• 美联储6月议息会议维持利率目标区间在3.50%-3.75%不变。
• 整体看，海外环境对国内资产的影响已转向“高利率持续约束、油价压力缓解”，7月核心跟踪美联储议息结果、美国二季度GDP、全球原油供需、美元指数波动对全球风险偏好的冲击。
• 国内：6月国内宏观经济呈现“生产和外需阶段性改善、内需偏弱、价格分化、地产筑底”的特征。
• 6月制造业PMI回升至50.3%，重返扩张区间，高技术制造、新基建保持高景气，但小型企业持续收缩，内需修复结构分化特征突出。
• 1-5月制造业投资仅高技术产业链维持正增长，说明制造业升级和新动能是经济主要支撑。
• 房地产方面，开发投资同比降幅扩大，销售、新开工未见明确拐点，地产仍是拖累项。
• 价格层面，5月CPI同比1.2%，终端消费需求偏弱拖累居民通胀。
• PPI受前期国际原油等输入性涨价带动同比大幅扩张，输入性成本压力边际缓解但未完全消除。
• 政策方面，6月LPR维持不变，央行持续强调流动性合理充裕，通过逆回购、MLF平滑资金波动。
• 财政加快专项债、特别国债落地，重点投向算力、通信等新基建领域。
• 整体看，7月宏观环境对股债依旧非单边行情：经济温和修复限制债市趋势性做多空间。
• 内需、地产弱势延续，权益市场依赖产业政策、中报业绩兑现与结构性盈利修复。
• 基本面上，7月债市将进入“二季度经济数据验证、价格中枢再评估、政策预期博弈”的阶段。
• 6月PMI恢复扩张，生产、新订单和新出口订单同步改善，意味着长端利率继续快速下行的空间有限。
• 但基本面对债市也并非显著利空。
• 体现为非制造业新订单仍处48.0%的收缩区间，地产投资和销售仍在下行，居民消费修复偏弱。
• 价格层面，近期油价回落将逐步传导至7月PPI数据，输入性通胀压力持续缓解，长端利率通胀压制减弱。
• 政策和资金面上，6月LPR维持不变，央行仍强调保持流动性合理充裕，7月跨季因素消退后资金面大概率较6月更平稳，但政府债发行、税期和二季度数据落地仍会制造波动。
• 综合判断，7月债市大概率维持区间震荡，短端确定性高于长端，信用票息优于久期博弈，长端更适合在收益率上行后做波段配置。
• 7月固收投资建议坚持“票息打底、久期中性偏短、逢调整布局、严控信用下沉”的策略。
• 利率债方面，短端和中短端仍受资金面支撑，可重点配置1-3年和3-5年品种获取稳定收益。
• 5-10年品种可以在收益率上行至有安全边际时分批布局，不建议在利率快速下行后追涨长久期。
• 30年超长债对政策预期、保险配置和交易情绪更敏感，仍宜以波段思路为主。
• 信用债方面，继续优先高等级央国企和基本面稳定的产业债，期限以1-3年、3-5年为主，通过票息和骑乘增强组合收益，不因票息偏高而放松信用约束。
• 可转债方面，6月估值小幅回落但溢价率仍处高位，权益极致抱团后波动放大，配置上以平衡型转债和正股景气较确定的AI算力、半导体设备材料、高端制造、医药创新等方向为主，降低高价券和低评级小盘券暴露。
• 非标资产方面，仍应以安全性、现金流稳定性和回款路径清晰为前提，重点关注区域财政实力较强、底层资产透明度较高的项目。
• 展望7月，A股大概率进入“指数区间震荡、风格高低轮动、业绩验证提前”的阶段。
• 宏观方面，市场主要矛盾由流动性预期切换至产业链盈利兑现，但总需求还不足以支撑顺周期全面修复。
• 政策方面，政策全面推进“人工智能+”、整治行业内卷政策持续落地，算力基础设施、国产半导体、高端制造仍是全年核心产业主线，低位板块亦存在修复预期。
• 资金方面，上半年成交额处于高位，说明风险偏好不弱，权益系统性大跌风险可控，但过于集中的科技拥挤交易会放大阶段性波动。
• 风险方面，需要关注三点：一是7月底美联储议息会议，高利率持续压制全球成长股估值，二是PPI回升能否转化为企业利润，而非单纯成本压力，三是AI硬件链条涨幅较大，若中报兑现不及预期，调整压力会集中释放。
• 综合判断，7月权益市场仍有结构性机会，但指数层面可能需要整固调整，需注意风格切换，应优先选择景气确定、业绩可验证、估值仍能匹配增长的方向。
• 7月权益投资应进一步转向为“成长为主、均衡配置、严控赛道波动”。
• 仓位方面，考虑政策托底和产业主线仍在，权益总仓位可维持中性偏高，但不宜在创业板和高弹性方向连续上涨后继续单边追高，可在市场震荡中做结构优化。
• 配置盘仍以宽基ETF、指数增强和主动权益基金为基础，保持组合对市场中枢收益的参与，交易盘则围绕政策催化、产业趋势和中报业绩进行动态调整。
• 结构方面，重点关注三条主线：一是坚持科技成长中期主线，围绕“人工智能+”、机器人、高端制造、国产算力、半导体设备、光通信、军工电子择优配置，但需要提高对业绩兑现和估值匹配的要求。
• 二是顺周期价格修复方向具备阶段性机会，PPI上行和供给秩序改善有利于有色金属、化工、部分资源品和设备更新链条，但需区分输入性涨价和真实需求改善，避免追高成本传导能力较弱的环节。
• 三是红利和稳定现金流资产仍可作为组合底仓，银行、公用事业、运营商和央国企红利品种在海外利率高位、市场波动加大时仍具防御价值。
• 风格方面，7月杜绝单一风格极致押注，成长内部优选业绩兑现确定性标的，消费和医药可关注低位修复与政策边际改善，分批布局修复机会。
• 综合判断，7月收益获取的关键不是押注单一风格，且交易难度显著提升，更强调节奏、均衡和风险收益比。

【风险提示】

• 7月权益投资应进一步转向为“成长为主、均衡配置、严控赛道波动”。
• 仓位方面，考虑政策托底和产业主线仍在，权益总仓位可维持中性偏高，但不宜在创业板和高弹性方向连续上涨后继续单边追高，可在市场震荡中做结构优化。
• 配置盘仍以宽基ETF、指数增强和主动权益基金为基础，保持组合对市场中枢收益的参与，交易盘则围绕政策催化、产业趋势和中报业绩进行动态调整。
• 结构方面，重点关注三条主线：一是坚持科技成长中期主线，围绕“人工智能+”、机器人、高端制造、国产算力、半导体设备、光通信、军工电子择优配置，但需要提高对业绩兑现和估值匹配的要求。
• 二是顺周期价格修复方向具备阶段性机会，PPI上行和供给秩序改善有利于有色金属、化工、部分资源品和设备更新链条，但需区分输入性涨价和真实需求改善，避免追高成本传导能力较弱的环节。
• 三是红利和稳定现金流资产仍可作为组合底仓，银行、公用事业、运营商和央国企红利品种在海外利率高位、市场波动加大时仍具防御价值。
• 风格方面，7月杜绝单一风格极致押注，成长内部优选业绩兑现确定性标的，消费和医药可关注低位修复与政策边际改善，分批布局修复机会。
• 综合判断，7月收益获取的关键不是押注单一风格，且交易难度显著提升，更强调节奏、均衡和风险收益比。