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【后市展望】

• 2026年二季度，港股延续震荡下行趋势，在全球主要市场中表现偏弱。
• 三大指数季度全线收跌：恒生指数季度下跌7.69%、恒生国企指数下跌9.74%、恒生科技指数下跌3.82%。
• 前期表现较好的恒生高股息指数也下跌9.47%。
• 港股走弱主要有三点原因：一是互联网与新能源汽车行业基本面承压。
• 互联网平台仍陷入外卖补贴竞争，阿里与美团持续加大销售费用投入，利润端被持续消耗，市场对平台企业盈利预期不断下修。
• 新能源汽车行业仍处于价格战之中，行业整体利润率维持在低位，港股汽车龙头估值持续受压。
• 互联网和汽车龙头占据指数较大权重，基本面走弱直接拖累指数表现。
• 二是美伊冲突升级推高油价，地缘风险压制风险偏好。
• 二季度霍尔木兹海峡运输风险加剧，市场担忧石油供应中断，布伦特原油价格快速攀升，地缘溢价明显扩大。
• 油价上涨加剧全球通胀反弹压力，也压缩了货币政策宽松空间，港股作为离岸市场对地缘风险敏感度更高，避险情绪升温导致资金偏好降低。
• 地缘不确定性还使得外资机构在配置港股时更加谨慎，进一步放大了调整压力。
• 三是美联储新任主席释放鹰派信号，加息预期反复压制港股估值。
• 美伊冲突推升油价后，通胀反弹预期升温，沃什在议息会议上明确表示通胀仍未驯服，不排除进一步加息可能，市场对降息预期大幅延后。
• 美债收益率维持在高位，美元指数阶段性走强，对港股这类离岸资产估值形成持续压制，外资流出压力加大，流动性环境边际收紧。
• 我们目前权益仓位相对平稳，主要的配置方向为电子、银行和非银金融等行业，阶段性把握住AI硬件爆发式增长带来的机会，同时也保持组合的分散性以应对海外宏观的高波动。
• 同时，我们对一些前期涨幅居前的股票进行了止盈，包括传媒、商贸和交通运输中的个股。
• 展望三季度，我们认为港股在二季度充分调整后存在企稳修复基础，但上行空间仍受多重因素制约，预计呈现震荡上行格局。
• 一是当前港股估值已处于历史较低水平，市场对基本面利空和外部流动性收紧的定价已较为充分，横向对比全球主要市场具备一定估值优势，安全边际相对较高，空头进一步打压的空间有限。
• 如果地缘风险边际缓和，短期空头回补有望推动技术性反弹。
• 二是AI 投入趋势未扭转，海外大互联网公司仍在加大资本支出，相关AI硬件仍有阶段性创新变化。
• 港股近年来，越来越多A股相关硬件公司到港股二次上市，也为投资者多元化配置带来了新的机会。
• 三是如果三季度美伊冲突进一步缓和，油价维持低位有助于缓解通胀压力，美联储降息窗口有望重新打开，全球流动性环境存在边际改善可能。
• 南向资金上半年整体维持净流入态势，内资定价权持续提升，若外资流出放缓，内外资有望形成共振，带动港股走出震荡的格局。
• 二季度债券市场整体表现较好，曲线大体呈平坦化。
• 在资金面宽松，基本面转弱的背景下，债市整体走强。
• 具体来看，4月到5月受资金面异常宽松、资产荒以及弱基本面支撑，长端利率整体震荡下行，10年期国债到期收益率下行至1.7%附近。
• 6月中上旬，资金面边际收敛，叠加部分机构止盈以及通胀预期回升等影响，债市有所回调。
• 但随着MLF加量续作以及隔夜逆回购落地，市场延续对流动性宽松的预期，债市收益率转头向下。
• 截至2026年6月30日，10年期国债活跃券收益率1.73%。
• 展望看，债市在三季度有可能在基本面K型分化和非银申购的助力下走强，但季度看，债市绝对收益率偏低仍会积累调整风险，月度看10年国债或在1.65%-1.75%波动。
• 经济“K型”分化延续，短期政策强调加快存量工具使用、增量政策出台概率不大，央行对资金预期的管理意愿和能力均增强，陆家嘴论坛推动临时正逆回购工具后资金面波动将更加可控，基本面、政策、流动性三者的组合下，整体债市环境风险可控，难打破震荡格局，但下半年有7万亿政府债待发，若主要集中在三季度发行，或带动供需格局的阶段性逆转，叠加机构赎回扰动可能会放大市场波动。
• 基本面，预计经济“K型”分化延续，PPI或逐步见顶。
• 涨价效应与AI投资扩张逻辑继续支撑出口韧性，内需面临极低基数与既有政策托底，但内生动能仍是慢修复。
• 涨价带来进口增速更高，贸易顺差对GDP增长贡献相对去年收窄，内需仍有必要保持一定增长强度，基建投资仍是主要抓手，新型政策性金融工具年中前后或集中投放落地，对投资有支持。
• AI相关行业出口强势，对制造业投资也有提振。
• 但另一方面，房地产开发投资到位资金增速偏弱，国补效应边际趋弱或继续拖累耐用品消费，必选消费主要支撑之下，社零或维持低增长。
• 经济内外“K型”分化特征仍将持续。
• 资金面，陆家嘴论坛进一步确认7天逆回购利率的政策利率锚定地位，流动性管理工具或将进一步丰富，预计未来资金面波动有望更加可控。
• 本次论坛政策核心是完善央行货币政策调控框架，并非政策利率换锚，7天逆回购利率仍是央行的主要政策利率，此前博弈政策利率从7天切换至1天、变相降息的交易逻辑难以成立，对债市的影响偏中性。
• DR001走廊管理区间收窄叠加央行研究适时推出隔夜逆回购利率、设立特定情景非银流动性支持宏观审慎工具，预计未来资金面波动或将更加可控，资金利率的极端收紧风险有望进一步降低。
• 政策面，鉴于出口表现强势，贸易政策环境暂时平稳，存量工具使用进度偏慢，预计宏观政策短期保持定力，7月政治局会议或主要强调加快存量政策工具的使用、增量政策出台概率不大，若经济进一步走弱，相机抉择下9-10月存在出台小规模增量政策的可能。
• 财政政策方面，年初专项债靠前发力，但二季度小幅走弱，预计三季度专项债和政策性金融工具加速使用来稳定基建投资。
• 货币政策方面，总量宽松的窗口虽未关闭，但受银行息差约束、物价修复等影响，降息概率有限，历史经验显示PPI同比回升阶段央行降息相对克制。

【风险提示】

• 资金面，陆家嘴论坛进一步确认7天逆回购利率的政策利率锚定地位，流动性管理工具或将进一步丰富，预计未来资金面波动有望更加可控。
• 本次论坛政策核心是完善央行货币政策调控框架，并非政策利率换锚，7天逆回购利率仍是央行的主要政策利率，此前博弈政策利率从7天切换至1天、变相降息的交易逻辑难以成立，对债市的影响偏中性。
• DR001走廊管理区间收窄叠加央行研究适时推出隔夜逆回购利率、设立特定情景非银流动性支持宏观审慎工具，预计未来资金面波动或将更加可控，资金利率的极端收紧风险有望进一步降低。